為了加強私募證券投資基金（以下簡稱私募證券基金）自律管理，規范私募證券基金業務，保護投資者合法權益，促進私募基金行業健康發展，維護證券期貨市場秩序，中國證券投資基金業協會（以下簡稱協會）在中國證券監督管理委員會（以下簡稱中國證監會）指導下起草了《私募證券投資基金運作指引》（以下簡稱《運作指引》），并于4月30日正式發布。

一、背景情況

近年來，私募證券基金行業發展迅速，在服務實體經濟、滿足居民財富管理需求、壯大機構投資者隊伍、提高市場定價效率、增強資本市場韌性等方面發揮了積極作用。截至2024年3月末，在協會登記的私募證券基金管理人8300余家，管理私募證券基金9.2萬只，規模近5萬億元，已成為資本市場重要的機構投資者。目前管理規模前400家私募證券機構占行業管理規模比例近80%，管理規模后2000家私募證券機構占行業管理規模比例僅約0.15%，行業兩極分化較為嚴重，小、亂、散、差業態仍較為明顯，部分機構背離“受人之托，代人理財”的基本屬性，投資運作缺乏必要約束，損害投資者合法權益，不利于市場穩定運行。鑒于此，有必要加強規范管理，促進行業平穩健康發展。

2023年，私募基金行業制度建設取得重大進展，行業首部行政法規《私募投資基金監督管理條例》（以下簡稱《私募條例》）發布，將私募投資基金業務活動納入法治化、規范化軌道進行監管。協會總結長期以來的登記備案和自律管理工作實踐，在《私募條例》出臺前后發布修訂后的《私募投資基金登記備案辦法》及配套的私募基金管理人登記、私募證券基金、私募股權基金備案等多項行業自律規則，持續優化登記備案工作，提升行業服務水平。

為全面貫徹落實《私募條例》，進一步完善行業規則體系，促進私募證券基金規范運作，協會起草《運作指引》，起草過程中充分征求行業機構和監管部門意見。協會對反饋意見進行認真研究，充分考慮行業合理訴求，對相關條款進行調整優化，較好兼顧了行業規范和發展。

二、主要內容

《運作指引》共42條，內容覆蓋私募證券基金的募集、投資、運作等各環節，突出問題導向、風險導向，科學設置差異化規范要求。一是強化資金募集要求，明確私募證券基金的初始募集及存續規模，強化投資者適當性要求，明確預警止損線安排等。二是規范投資運作行為，明確投資策略一致性要求，強調組合投資，禁止多層嵌套，規范債券投資、場外衍生品交易和程序化交易，建立健全內控制度，加強流動性管理，明確信息披露要求等。三是強調受托管理職責，禁止變相保本保收益，明確不得開展通道業務，不得通過場外衍生品、資管產品等規避監管要求，規范業績報酬計提，保證公平對待投資者。四是樹立長期投資、價值投資理念，規范基金過往業績展示，引導投資者關注長期業績，加強對短期投資行為的管理。五是合理設置過渡期。針對存量私募證券基金設置差異化整改要求，部分整改要求給予一定過渡期安排，避免對基金正常運作造成不利影響。

三、幾個重點問題

《運作指引》公開征求意見期間協會共收到意見建議六百余份，行業機構意見主要集中在募集及存續門檻、申贖開放頻率及鎖定期安排、組合投資、場外衍生品交易、過渡期安排等方面。協會結合行業反饋意見并進行充分評估、測算，對前述條款進行適度放寬，現就幾個重點問題作出進一步說明。

（一）關于基金存續規模

為逐步改善小亂散差的行業現狀，《運作指引》公開征求意見稿提出基金規模持續低于1000萬元的私募證券基金應當進入清算流程，市場機構對此反映較多，認為對小規?；饹_擊較大。經充分評估后，目前已作出調整：一是將最低存續規模降低至500萬元，明確長期低于500萬元規模的基金應當停止申購；二是在觸發停止申購后、進入清算程序之前，增加緩沖期“停止申購后連續120個交易日基金資產凈值仍低于500萬元的，應當進入清算程序”；三是給予一定過渡期，將長期低于500萬元的起算時間定為2025年1月1日。

截至2024年3月末，私募證券基金小于500萬元的產品規模占比極小，其中包含大量實質上已經沒有運作的“殼”產品，由不具備持續經營能力的小規模私募機構管理的規模僅幾十億元，且相關規定已給予此類機構較為充裕的調整整改時間，對行業影響較小。

（二）關于申贖開放頻率及份額鎖定期

為引導投資者理性投資、長期持有，公開征求意見稿提出私募證券基金每月至多開放一次申贖，并設置不少于6個月的份額鎖定期，市場機構普遍認為相關要求會影響產品運作的流動性安排，并限制了投資者“用腳投票”的權利。從維護投資者利益角度出發，協會吸收了相關意見，將申贖開放頻率放寬為至多每周開放一次，并將6個月鎖定期要求放寬至3個月，同時允許私募證券基金通過設置短期贖回費的方式替代強制鎖定期安排，把選擇權交還市場。此外，對于《運作指引》發布前已備案私募證券基金的申贖及鎖定期安排不作強制整改要求。

（三）關于組合投資

此前，私募證券基金行業缺少組合投資方面的規范要求。為引導私募基金管理人提升專業投資能力，分散投資風險，《運作指引》參照《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定》提出雙25%的組合投資要求，即單只私募證券基金投資同一資產不超過基金規模的25%，同一私募機構管理的全部私募證券基金投資于同一資產比例不超過該資產的25%。

征求行業意見后，《運作指引》維持組合投資的總體要求不變。針對市場機構反映組合投資的執行需要考慮投資資產市值變化、明確對于不同類型資產的計算基準、被動超比例后的調整安排等問題，協會對相關條款進行了優化，明確可以按照買入成本與市值孰低法計算投資比例，補充了“同一資產”釋義、投資比例被動超限后調整要求等內容，便于行業落地執行。

（四）關于場外衍生品交易

《運作指引》要求私募證券基金以風險管理、資產配置為目標開展場外衍生品交易，從降杠桿、防風險的角度規范單只私募證券基金參與場外衍生品交易的整體風險敞口。

2024年2月份以來，私募證券基金參與多空收益互換（DMA）業務的規模及杠桿均實現下降，風險已得到釋放。針對前期私募證券基金通過DMA進行杠桿交易的情況，《運作指引》明確要求私募證券基金參與DMA業務不得超過2倍杠桿，進一步控制業務杠桿水平。

此外，《運作指引》明確私募證券基金參與雪球結構衍生品的合約名義本金不得超過基金凈資產的25%，與證券期貨經營機構私募資產管理計劃參與雪球結構衍生品的執行口徑拉齊，減少監管套利空間。

關于場外衍生品交易的過渡期安排，考慮到協會前期已向市場傳達了限定DMA業務杠桿倍數、控制雪球結構衍生品投資集中度等要求，《運作指引》正式實施后，要求不符合場外衍生品交易條款的私募證券基金不得新增募集、不得展期，但存續已開倉的場外衍生品合約可以繼續運作至到期，不受影響。

（五）過渡期安排

征求意見過程中，行業機構普遍希望有充足的過渡期安排。為確?！哆\作指引》順利發布實施，避免對市場造成影響，現已充分吸收行業意見，大幅放松過渡期安排，具體為：一是對不滿足組合投資等條款的存量基金，將過渡期大幅延長至24個月，相關基金在過渡期內可正常開放申贖、正常投資運作；二是對過渡期后仍不符合相關條款的私募證券基金，可繼續投資運作至合同到期，僅要求不得新增募集、不得展期，不強制要求調倉或者賣出，影響較小。

下一步，協會將認真落實《運作指引》，持續優化私募證券基金備案和自律管理工作，進一步推動私募證券基金行業高質量發展。